Finanční trhy se nepohybují v přímkách. Oscilují skrze opakující se fáze, které odrážejí kolektivní chování milionů účastníků reagujících na ekonomické základy, likviditní podmínky, politiku centrálních bank a měnící se psychologii investorů. Akademičtí výzkumníci a praktici se pokoušeli tyto cykly charakterizovat více než století, přičemž rámce se pohybují od rigorózních statistických modelů po popisné pozorování chování davu. Pochopení cyklů neumožňuje přesné načasování trhu, ale poskytuje nezbytný kontext pro nastavení očekávání a řízení rizika v různých prostředích.
Čtyři fáze (Wyckoffův rámec)
Jedním z nejvíce vyučovaných cyklických rámců pochází od Richarda Wyckoffa, obchodníka a pedagoga z počátku dvacátého století, který studoval chování velkých operátorů na newyorských trzích. Wyckoff popsal čtyři fáze. Akumulace je období, kdy informovaní kupci získávají pozice za snížené ceny, zatímco veřejný sentiment zůstává negativní nebo lhostejný; obchodní objem je často nízký a ceny se pohybují stranou v definovaném rozmezí. Mark-up je období, kdy ceny začínají trvalý růst, což přitahuje širší účast díky mediálnímu pokrytí a maloobchodním kupcům; obchodní objem se zvyšuje. Distribuce je období, kdy začínající kupci začínají prodávat nově nadšeným pozdním příchozím; sentiment je blízko euforie, ocenění jsou napjatá a cenové pohyby se stávají rozkolísanými na vysokých úrovních. Mark-down je období poklesu cen, často ostrého, jak se účast obrací a cyklus se resetuje směrem k další fázi akumulace. Rámec je popisný spíše než prediktivní; identifikace aktuální fáze je mnohem snazší zpětně než v reálném čase.
Ekonomické cykly vs. tržní cykly
Tržní cykly jsou sice příbuzné, ale nejsou totožné s ekonomickými cykly. Národní úřad pro ekonomický výzkum (NBER) je obecně akceptovaným arbitrem datování recesí v USA. Podle záznamů NBER Spojené státy zažily od roku 1945 11 recesí, s průměrnou délkou přibližně 10 až 11 měsíců a průměrnou dobou expanze přibližně 5 až 6 let. Akciové trhy obvykle dosahují vrcholu několik měsíců před začátkem recesí a klesají před jejich koncem, což je důvod, proč jsou akciové indexy zahrnuty do Indexu vedoucích ekonomických ukazatelů Conference Board. S&P 500 dosáhl vrcholu v říjnu 2007, dva měsíce před oficiálním začátkem recese v prosinci 2007; dno dosáhl v březnu 2009, tři měsíce před oficiálním koncem Velké recese v červnu 2009. Trhy a ekonomiky jsou propojené, ale následují různé časové harmonogramy.
Hlavní historické cykly
Velká deprese v letech 1929 až 1939 představuje nejextrémnější akciový cyklus v moderní americké historii. Dow Jones Industrial Average klesl přibližně o 89 procent z vrcholu v září 1929 do minima v červenci 1932 a nedosáhl vrcholu z roku 1929 až do listopadu 1954, více než 25 let později. Kolaps byl předcházen lety spekulací, nákupem na margin, který umožnil investorům kupovat akcie s pouhými 10 procenty zálohy, a regulačním rámcem, který ještě nezahrnoval Komisi pro cenné papíry a burzy, která byla vytvořena v roce 1934. Cyklus dot-com v letech 1995 až 2002 viděl, jak NASDAQ Composite vzrostl z přibližně 1 000 v roce 1995 na vrchol 5 048 v březnu 2000, než klesl o 78 procent na 1 114 v říjnu 2002. Mnoho internetových společností obchodovalo s poměry ceny k zisku nad 100 a mnohé neměly žádné zisky. Finanční krize v letech 2007 až 2009 způsobila pokles S&P 500 o 57 procent z vrcholu v říjnu 2007 do minima v březnu 2009, což bylo způsobeno subprime hypotékami, nadměrným pákovým efektem v bankovním systému a složitými cennými papíry krytými hypotékami, které málokdo plně chápal. Pandemie v roce 2020 vyprodukovala nejrychlejší pokles o 30 procent v historii S&P 500 — dokončeno za pouhých 22 obchodních dní — následované neobvykle rychlým zotavením poháněným bezprecedentními měnovými a fiskálními stimuly.
Rotace sektorů
Různé ekonomické sektory historicky tendovaly vést v různých fázích cyklu. Akademický a praktický výzkum, včetně studií od Fidelity a dalších, zaznamenal vzorce, ve kterých rané fáze oživení upřednostňovaly finanční a spotřebitelské akcie, jak klesly náklady na půjčky a vrátila se zadržená spotřebitelská poptávka. Fáze středního cyklu upřednostňovaly průmyslové a technologické sektory, když dosahují vrcholu cykly kapitálových výdajů a firemní marže se rozšiřují. Fáze pozdního cyklu upřednostňovaly energetiku a materiály, jak ceny komodit reagovaly na dodavatelské omezení splňující silnou poptávku. Recesní období upřednostňovala defenzivní sektory, jako jsou utility, zdravotní péče a základní spotřební zboží — sektory, jejichž zisky jsou méně citlivé na ekonomické podmínky, protože spotřebitelé i nadále používají elektřinu, berou léky a nakupují základní potraviny bez ohledu na makro prostředí. Tyto vzorce jsou historické průměry; jakýkoli daný cyklus se může výrazně odchýlit.
Dlouhodobé cykly a cykly dluhu
Kromě běžného obchodního cyklu trvajícího 5 až 10 let někteří analytici studují dlouhodobé vzorce. Nikolai Kondratiev popsal vícero dekádové vlny ve 20. letech 20. století, kdy hypotetizoval, že kapitalistické ekonomiky procházejí supercykly trvajícími přibližně 40 až 60 let spojenými s technologickými změnami. Ray Dalio z Bridgewater publikoval široce o tom, co nazývá Velkými cykly dluhu a Dlouhodobými cykly dluhu, zejména ve svých knihách Principy pro navigaci velkými dluhovými krizemi (2018) a Principy pro zvládání měnícího se světového pořádku (2021). Dalioův rámec naznačuje, že dlouhodobé cykly dluhu trvající 50 až 100 let končí s deleveragingovými epizodami, které mohou trvat deset let nebo déle, než se vyřeší. Tyto delší rámce jsou předmětem debat a měly by být považovány za analytické čočky spíše než prediktivní nástroje.
Rozpoznávání extrémů cyklů
Běžné vzdělávací ukazatele pozdních cyklických podmínek zahrnují zvýšená ocenění, jako je cyklicky upravený poměr ceny k zisku (CAPE), který je výrazně nad historickým průměrem. Shillerův CAPE měl průměr přibližně 17 za posledních 150 let; hodnoty nad 30 historicky předcházely špatným 10letým výnosům. Dalšími ukazateli pozdního cyklu jsou stlačené kreditní spready, široká spekulativní aktivita v nízkokvalitních aktivech, silné pozitivní sentimentální ukazatele v široce sledovaných průzkumech, prudce rostoucí aktivita IPO a SPAC a rostoucí alokace domácností do akcií. Ukazatele spojené s cyklickými dny historicky zahrnovaly extrémní pesimismus, objem prodeje ve stylu kapitulace, depresivní ocenění a široce rozšířené předpovědi dalších poklesů. Žádný z těchto ukazatelů není definitivní a trhy zůstávaly drahé nebo levné po dlouhá období, než se situace vyřešila.
Omezení načasování trhu
Rozsáhlý výzkum naznačuje, že konzistentní načasování trhu je mimořádně obtížné. Studie shrnuté v knize Burtona Malkiela "A Random Walk Down Wall Street" a různé zprávy Dalbar Quantitative Analysis of Investor Behavior ukazují, že vynechání malého počtu nejvýkonnějších dní dramaticky snižuje dlouhodobé výnosy. Jedna často citovaná ilustrace: pokud by investor zůstal neustále investován v S&P 500 od ledna 2003 do prosince 2022, celkový výnos by byl podstatně vyšší než u investora, který vynechal pouze 10 nejlepších obchodních dní během tohoto 20letého období. Mnoho z těchto nejlepších dní se shlukovalo bezprostředně po nejhorších dnech, což je činilo obtížně předvídatelnými. Vzdělávací materiály proto běžně zdůrazňují čas strávený na trhu před načasováním trhu.
Běžné chyby kolem cyklů
- Věřit, že tentokrát je to jiné a ignorovat historické vzorce
- Pokoušet se přesně určit vrcholy a dna místo postupného přizpůsobování rizika
- Předpokládat, že aktuální fáze cyklu bude trvat navždy
- Mýlit si změny v mediálním narativu s skutečnými obraty cyklu
- Nezohlednit, že sektory vedou a zaostávají v různých fázích
- Příliš reagovat na jediný indikátor recese bez potvrzení
- Prodávat během paniky, která se ukázala jako cyklické dno
Příklad z reálného světa
Zvažte investora, který přezkoumává riziko portfolia v hypotetickém prostředí pozdního cyklu. Poměr CAPE činí 32, což je výrazně nad jeho dlouhodobým průměrem 17. Výnosová křivka je inverzní po dobu 14 měsíců. Kreditní spready na vysokovýnosových dluhopisech jsou blízko historických minim, což naznačuje stlačené rizikové prémie. Aktivita IPO je silná a několik nedávných IPO se v prvním měsíci obchodování zdvojnásobilo. Ukazatele spotřebitelského sentimentu jsou blízko vrcholu jejich historického rozmezí. Každý z těchto signálů by mohl být jednotlivě odmítnut; dohromady popisují tržní prostředí s vysokým rizikem poklesu ve srovnání s historií. Investor neprodává všechno — to by bylo načasování trhu, které akademický výzkum ukazuje jako nespolehlivé — ale místo toho mírně snižuje alokaci do akcií, zvyšuje podíl dluhopisů a hotovosti a zajišťuje, že portfolio může přežít pokles o 30 až 40 procent, aniž by došlo k nucenému prodeji. Toto je ilustrační vzdělávací uvažování, nikoli doporučení.
Často kladené otázky
Mohu načasovat trh rozpoznáním cyklů? Pravděpodobně ne s konzistencí. Rozpoznání přibližných fází cyklu může informovat řízení rizika, ale předpovídání přesných vrcholů a dnů je mimořádně obtížné a vynechání raného oživení často vrací zisky z vyhnutí se pozdnímu poklesu.
Jak dlouho trvá typický cyklus? Obchodní cykly v hlavních vyspělých ekonomikách obvykle trvají 5 až 10 let od jednoho vrcholu expanze k dalšímu, i když existuje široká variabilita. Akciové cykly mohou být kratší nebo delší než základní ekonomický cyklus.
Opakují se cykly přesně? Ne. Každý cyklus má jedinečné faktory, načasování a intenzitu. Vzorce jsou na vysoké úrovni podobné — překročení, vrchol, pokles, dno, zotavení — ale konkrétní katalyzátory a trvání se liší.
Je rotace sektorů spolehlivá strategie? Historicky rotace sektorů fungovala průměrně přes mnoho cyklů, ale v jakémkoli jednotlivém cyklu se sektory, které vedou, mohou výrazně odchýlit od historického vzoru. Je to jeden vstup mezi mnoha, nikoli úplná strategie sama o sobě.
Klíčový závěr
Pochopení toho, kde se trhy nacházejí v cyklu, může informovat o povědomí o riziku, očekáváních a alokaci aktiv, ale neumožňuje spolehlivé předpovídání. Nejčastější chybou je považovat cyklické rámce za přesné prediktivní nástroje spíše než za popisné čočky pro pochopení kontextu. Tento článek je pouze pro vzdělávací účely a nepředstavuje investiční poradenství. Rozhodnutí o alokaci aktiv by měla být založena na individuálních okolnostech a, kde je to vhodné, na profesionálním poradenství.